云策略配资【国泰海通消费】再论新消费配置机会

新消费板块经历震荡与调整，部分优质成长股盈利预期修正相对充分，如何看待当下新消费板块配置机会？哪些上市公司值得重点关注？国泰海通消费生力君八大行业首席：食品饮料/美护訾猛、社服/零售刘越男、家电蔡雯娟、轻工刘佳昆、纺服盛开、农业王艳君/林逸丹、互联网曹蕾娜，第一时间召开电话会议为您解读！

【国泰海通食饮訾猛】回归新消费，重视高景气

回归新消费，重视高景气。我们认为新消费本质是经济转型阶段下的产业结构性红利，体现在食品饮料产业的本质是渠道裂变、品类创新及新市场开拓驱动个股业绩释放，我们认为上述结构性红利仍能持续一定时间；经过调整后，当下市场对新消费为代表的高成长标的盈利预期修正相对充分，且当下已迈入业绩期，横向比较来看，饮料、休闲食品等赛道仍具备较高景气度，配置价值凸显。

把握结构性红利，优先饮料，休闲食品。2025Q2以来饮料受益于炎夏高温及茶饮料、功能饮料对传统饮品的替代效应，其中东鹏饮料、农夫山泉仍延续相对景气，休闲食品仍处于品类创新高峰期，魔芋主题相关单品仍处于放量阶段，叠加折扣业态市占率持续提升，品类、渠道共振延续，盐津铺子、卫龙美味等标的业绩确定性仍强；近期针对幼儿阶段的需求侧政策持续发力，乳制品龙头有望受益于国内生育预期改善。

中报助力白酒预期修正，顺势而为。2025Q2以来白酒产业正处于主动去库阶段，业绩预期仍在修正，其中部分企业通过创造结构性增长点的方式来对冲外部需求下探。展望后续，中报陆续披露将助力白酒实现预期修正，板块股价拐点有望领先于需求侧，调整阶段下，板块份额逻辑持续强化，具备区域高占有能力及平价大单品卡位的企业竞争优势凸显。

风险因素：食品安全、产业政策调整等。

【国泰海通美护訾猛】国际品牌Q2回暖

投资建议：2025年市场风险偏好显著修复，美护板块变化较多、且国货整体呈崛起趋势，成长属性明显，基本面维度品牌分化加剧，建议自下而上优选存在产品及渠道变化、具备弹性的标的。1）存在边际向上催化标的；2）稳健高增标的；3）预期筑底，有望迎来拐点的标的。

1）欧莱雅四大事业部全线增长，中国市场增速环比转正。1H25销售额224.7亿欧元，同比增长3.0%，其中1Q/2Q分别同比增长2.6%/3.7%；净利润37.83亿欧元同比增长1.0%。2）宝洁：美容业务增速回暖，单季盈利能力改善。2Q集团销售额208.89亿美元同比增长2%，净利润36.26亿美元同比增长15%，环比1Q均有提升；2026财年增长指引1-5%。

高德美：1H25肉毒/再生品类增长15%/4%，集团上调全年指引至12-14%。上半年集团净销售额24.48亿美元同比增长12.2%，其中2Q同比增长15.8%；集团上调全年净销售额指引至12-14%（原10-12%）。

风险提示：行业竞争加剧、消费力疲弱、渠道拓展不及预期等。

【国泰海通零售/社服刘越男】

投资观点：①关注高中教育体制改革。②AI＋消费，③情绪与体验消费；④传统零售调改与新渠道。⑤关注中报高增长个股⑥关注 AI 以及中报业绩催化：茶饮、智能眼镜。

政策加码，高中教育扩容。1）高中教育行业还有7-8年人口红利期。高中段适龄人口出生日期约为2008-2010年（15-17岁）、义务教育阶段为2014-2019年（6-14岁）、学龄前为2020-2025年（0-5岁），预计高中段教育行业仍有近7-8年的稳定人口需求。 2）政策支持高中阶段教育扩容，从职普分流到职普融合。中国高中教育普及率显著提升，但仍落后于发达国家。中国普通高中毕业生数占适龄人口比例逐步提高，近年来已接近发达国家水平。

情绪与体验消费产业发展加速，传统需求迎来新供给。1）情绪价值与体验消费切中需求痛点，正在快速兑现商业价值。以IP潮玩为代表的产业本质消费的是符号与内容价值，核心驱动力是不同社会阶段下底层心里诉求的更迭。2）黄金品类工艺附加值提升，消费属性提升驱动市场持续扩容。黄金品类工艺创新，古法金满足年轻消费者审美及保值需求。古法黄金足金镶嵌钻石与宝石应运而生，引领行业发展新趋势。3）茶饮咖啡面临产品、渠道和技术迭代。虽然模式与核心能力各不相同，但均有结构性高成长。

AI商业化加速，渠道调改与创新。1）新技术将首先应用于新的实体设备，如AI眼镜、AI玩具等。目前AI在人力资源服务、电商、教育等领域效率提升及商业化进度领先。AI相关产品已经从内部管理提效，到2B和2C端商业化产品落地，并带来增量收入。2）传统零售此前承压，变革动力强。渠道核心能力从选址变为选品，在高效聚单、规模效应、规模履约三个维度形成核心竞争力。3）新渠道崛起：零食折扣、城市奥莱等折扣零售业态在从品类上实现规模经济，即时零售依托履约效率优势从场景维度分流。

风险提示：行业竞争加剧，消费复苏不及预期

【国泰海通家电蔡雯娟】8月内销排产上修，关注冰箱能效升级受益方向

投资建议：当下聚焦四条主线：1）关税政策不确定性边际降低，白黑电龙头多元化产能布局优势显现，同时无风险利率下行，引发家电股整体估值中枢上修；2）内需有望出台更多刺激政策；3）家电反内卷，行业竞争格局改善，带来盈利机会；4）家电零部件企业跨界拓展第二曲线。

8月内销排产有所上修，部分企业上修明显：由于东北、山东、河南等地高温天气频发，行业库存有所消化，以及以旧换新第三笔资金已经到位，厂商一定程度恢复信心，8月内销有所上修，其中冰箱由于能效新规，正处于加速去库存阶段，因此出货端相较空、洗或偏弱；出口方面，海外进口商补货告一段落。中东南亚市场受到国际贸易政策影响。公司维度，海尔、海信较上月大幅提升8月内销排产。25M8行业/美的/格力/海尔/海信/长虹美菱/TCL内销排产分别为-7%/-23%/-10%/+36%/+13%-14%/+20%，出口排产分别为-13%/-4%/-11%/-29%/-40%/-67%/+19%。

冰箱能效要求升级，VIP板布局企业有望受益：《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》将于2026年6月1日起正式实施，标准对于冰箱各能效等级的指标要求及耗电量限定值门槛有所提升，其中对于容积利用率有新增的要求。该标准之下，真空隔绝板（VIP板）需求有望提升，相关布局企业（如赛特新材、再升科技）有望受益。其中，再升科技近期公告拟以自有资金2.31亿元收购四川迈科隆真空新材料有限公司49%的股权。迈科隆主营真空绝热板（VIP板），是再升科技关联公司（此前已向迈科隆销售材料）。通过并购，公司可直接整合下游应用，提升材料在冰箱能效市场的渗透率，推动国产替代。

科沃斯入局机器人制造产业，机器人化大势所趋：2025年7月28日，科沃斯集团在湖州市南浔区举办机器人核心部件及机器人本体制造项目签约仪式。项目聚焦于机器人未来产业关键的传动、减速、关节等核心部件，以及各类具身智能机器人本体的研发与制造。计划投资2亿元，项目投产后，预计实现年产各类机器人关键核心部件约2000万件，产值超10亿元。我们预计，科沃斯此次布局代表着公司后续将在机器人领域持续深耕，其他家电公司也将持续在机器人领域开辟新的增长曲线。

风险提示：关税政策的不确定性、海外需求存在不确定性、以旧换新政策对后续的拉动效果不及预期。

【国泰海通轻工刘佳昆】

家具：乘国补东风，扭转颓势。压力客观存在，国补创造机遇，景气度边际走高。家具板块营收增速边际改善。我国存量房市场走强，同时以旧换新国补政策持续推进，家具需求得到支撑。

个护：景气度延续，新产品&新渠道是抓手。需求相对刚需，收入稳步增长，有效支撑业绩。营收延续高景气度。企业更加注重产品的创新、消费者的精准定位，线上线下融合发展是趋势。

谷子：短期业绩波动，前景广阔。短期收入受高基数影响，长期成长空间大。基数影响下，盈利水平微幅下滑。传统文具向文创产品靠齐；泛娱乐玩具市场受益于娱乐性、互动性，增长或更快。

出口链：业绩开始分化，海外布局提速。2024年四季度开始出口链业绩低基数效应开始走弱，公司内生增长的权重提高，我们预计这主要取决于下游行业需求景气度，以及公司自身在品类、渠道及客户扩张的努力。进入2025年一季度，关税扰动加剧，具备海外产能的公司实现进一步的超额营收表现。

两轮车：以旧换新加码，业绩高增兑现。进入2025年一季度，车企推出年度重磅新品，渠道端积极补充库存应对旺季，同时全国层面以旧换新力度加大，车企业绩增速上行。中长期看，新国标白名单强合规经营要求+制造能力约束下头部品牌竞争优势扩张，格局集中有望持续兑现。

智能眼镜：大模型加持，产业趋势爆发。根据XR研究院数据，2025Q1雷朋Meta AI眼镜终端零售量同比增长超过200%。各大厂商加速产品与AI模型的融合，目前一代产品均已发布，除雷鸟V3已发售外其他产品预计在2025年陆续发售，产品力表现值得期待。

造纸：成本端拐点确认，看好供需更优的纸种盈利弹性：1）板块层面，收入增速环比改善，特种纸表现优于大宗纸，24Q4盈利见底，纸价提价启动，25Q1浆价见顶，盈利边际改善，25Q2浆价拐点确认。包装：经营平稳，格局优化有望带动盈利改善。由于下游需求整体偏平稳，一季度包装公司总体营收相对稳定。行业当前布局相对充足，整体资本开支节奏放缓，未来有望更加注重资金使用效率及股东回报。随行业进入存量市场竞争，龙头间并购整合亦加速，未来份额集中有望带动行业整体盈利中枢上移。

风险提示：下游需求不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧；新品推广不及预期；新渠道建设不及预期。

【国泰海通纺服盛开】奢侈品2025中报基本披露，行业环境承压，品牌势能分化

基本面。1）25Q2奢侈品公司收入普遍低于预期，利润兑现分化；2）多数企业收入增速环比放缓或转负，净利率下行居多，3）分地区，美洲加速，欧洲和日本旅游消费高基数影响走弱、大中华仍承压，部分品牌有所回暖；4）分品牌，Miu Miu增40%仍领跑，Canda Goose显著加速；

增长抓手判断。1）欧洲旅游影响或在Q3旺季持续体现，Q4北美面对高基数，全年不确定性仍存，2）提价方面，Hermes、Kering、Prada已在25H1提价，增幅均在个位数内，部分品牌计划通过增加配饰类产品（LVMH）、降低入门级产品价格（Prada）等方式拓宽价位带，3）各家品牌费用投入计划持续，高直营比例下，正面经营杠杆仍是利润率上行的主要动力；

行业趋势展望。1）Gucci、BV、Dior、Miumiu等品牌均计划于秋冬季上新重磅新品，2）判断奢侈品消费客群或进一步分化，重奢持续夯实高净值客户粘性，aspirational customer （进取型客群）意愿或将从品牌驱动走向产品和文化价值驱动，3） 25Q2 Lyst榜单Miu Miu再登顶，前5品牌与Q1一致，排名有所变化，前20大榜单新进Burberry与Birkenstock。

风险提示：行业竞争加剧，消费复苏不及预期

【国泰海通农业王艳君/林逸丹】

宠物:8月关注亚宠展，关注头部国产品牌表现。

我国规模最大的宠物展览会亚洲宠物展预计8月20日在上海召开，众多国内外宠物品牌参会。国产品牌崛起快速趋势明确，看好具备产能优势、研发储备、精细化营销能力的宠物食品企业。

生猪养殖:7月能繁仍在增长，体重下降继续。

7月能繁数据逐步公布，涌益咨询监测的能繁存栏环比增长0.52%，能繁环比继续增长。从体重角度看，涌益的周度监测体重继续下降0.18公斤，上市公司上周披露的出栏月报来看，我们预计出栏体重也有普遍下降。从目前的能繁和体重来看，我们认为能繁的控制是细水长流的过程，体重的下降近几周趋势明晰。从8月价格预期来看，我们预计8月是出栏量环比增长，体重压力逐步有所释放的过程，短期价格预计承压。

风险提示：行业竞争加剧，消费复苏不及预期。

【国泰海通互联网曹蕾娜】从中报看消费趋势——平台

从平台的角度出发，闪购外卖竞争加剧，短期利润有压力。1）从中报2Q趋势来看，我们预计阿里、京东2Q补贴均在百亿级别，考虑到美团作为防守方，我们预计补贴策略也有跟进，短期业绩承压；2）3Q看，外卖&闪购战役仍在延续，7.2起，淘宝闪购将在12个月内直补消费者及商家共500亿，预计京东、阿里投入额环比2Q仍会扩大；且考虑到3Q进入电商淡季&外卖旺季，所以我们预期三季度对于电商平台利润影响环比二季度扩大；3）4Q及之后看，考虑到4Q进入电商旺季&外卖淡季，我们预计投入对利润的影响环比会进行改善；且考虑到外卖补贴确实有效促进了京东、阿里的DAU增长，我们预计后续能在营销费用和外卖投入中逐渐释放出协同效应，利润进入环比改善趋势。

从产业链的角度出发，重视产业链加工、运输环节。1）从商家层面看，当前引流品类从茶饮扩大到连锁快餐，以0元喝奶茶、拼好饭、神枪手为代表的典型打法，短期平台、商家均投入较高补贴。但大部分餐饮加盟商呈现增收不增利状态，动销高，但利润率低，如果短期无法结束补贴战，后续商家补贴很难维持。2）从产业链环节看，单量的增长有效撬动了运输、加工环节的经营杠杆（固定成本比例稳定，需求高增带来收入持续增加）。

从投资的角度看，重视板块配置价值。1）短期业绩或受外卖投入扰动，但我们认为，外卖作为高频业务，对阿里巴巴、京东等电商用户的盘活是有明显作用的，所以长期来看，外卖补贴或部分替代营销费用投放；2）从单量的角度看，外卖补贴战对于单量有明显促进。7.12美团即时零售当日订单已经突破了1.5亿单：其中，神抢手单量超5000万单，拼好饭单量超3500万单，在峰值单量环比上周增长3000万单；淘宝闪购上线两月订单已突破6000万，7.5日突破8000万单；京东外卖日订单量已突破2500万单。3）从估值和基本面的角度，当前位置相关龙头估值均处于相对低的位置，重视配置机会和价值。

风险提示：外卖大战竞争加剧。

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国泰海通消费大组

訾猛食品饮料/美护行业首席分析师

zimeng@gtht.com

刘越男社服/商贸行业首席分析师

liuyuenan@gtht.com

蔡雯娟家电行业首席分析师

caiwenjuan@gtht.com

刘佳昆轻工行业首席分析师

liujiakun@gtht.com